Titrisation

La titrisation est un processus par lequel une société regroupe ses différents actifs/dettes financiers pour former un instrument financier consolidé qui est émis aux investisseurs. En contrepartie, les investisseurs dans ces titres reçoivent des intérêts.

Ce processus améliore la liquidité du marché. Il s’agit d’un outil utile, en particulier pour les sociétés financières, car il les aide à lever des fonds. Si une telle entreprise a déjà émis un grand nombre de prêts à ses clients et qu’elle veut en augmenter le nombre, alors la pratique de la titrisation peut venir à son secours.

Dans un tel cas, l’entreprise peut regrouper ses actifs/dettes, former des instruments financiers et les émettre ensuite à des investisseurs. Cela permet à l’entreprise de mobiliser des capitaux et d’accorder davantage de prêts à ses clients. D’autre part, les investisseurs sont en mesure de diversifier leurs portefeuilles et d’obtenir des rendements de qualité.

Le processus de titrisation

La titrisation est une procédure complexe qui implique plusieurs acteurs. L’entité qui détient initialement les actifs (l’initiateur) lance le processus en vendant les actifs à une entité juridique, une structure ad hoc, spécialement créée pour limiter le risque de l’investisseur final vis-à-vis de l’émetteur des actifs. Une entité ad hoc également appelé « conduit » émet directement les titres ou revend le pool d’actifs à une « fiducie » qui, à son tour, émet les titres (la fiducie est en fait utilisée pour plusieurs opérations de titrisation et supervise donc plusieurs entités ad hoc).

Une entité ad hoc constitue davantage un cadre juridique qu’un élément qui joue un rôle actif dans la transaction. Le rôle le plus important est joué par l’arrangeur, généralement une banque comme le cacmds, qui met en place la transaction et évalue le pool d’actifs, la manière dont il sera alimenté, les caractéristiques des titres à émettre et la structure potentielle du fonds.

L’objet de la structuration est de modéliser les caractéristiques des titres afin qu’elles correspondent aux besoins de l’investisseur final. Au lieu de simplement verser à l’investisseur final les revenus générés par les actifs, les règles d’amortissement du titre sont définies à l’avance.

Certains titres adossés à des actifs peuvent être « rechargés », ce qui signifie que le pool d’actifs peut être rechargé pendant la durée de vie du titre. Il est ainsi possible de refinancer les dettes à court terme (comme les dettes sur cartes de crédit) par des obligations à long terme.

Caractéristiques des titres émis

Tous les titres adossés à des actifs sont des titres de créance et représentent donc une dette qui a une durée limitée et qui paie un certain montant de revenu, calculé selon un ensemble de règles prédéterminées (bien que ce revenu ne soit pas nécessairement garanti !). En outre, il existe un large éventail de méthodes pour calculer les coupons et les remboursements.

Les actifs sous-jacents constituent la seule source de revenus de la SAH ou fonds commun de créance, qu’elle peut, à son tour, redistribuer aux investisseurs. Il existe deux types de revenus sous-jacents : les paiements d’intérêts, d’une part et le remboursement du capital, d’autre part. Naturellement, les intérêts perçus sont utilisés pour payer les intérêts sur les titres émis, tandis que le capital reçu est utilisé pour rembourser les titres eux-mêmes.

En raison de la nature des actifs sous-jacents, qui seront généralement remboursés tôt ou tard par paiements échelonnés (l’un des problèmes auxquels l’arrangeur doit faire face est le remboursement anticipé de la dette), les titres émis peuvent être amortis, ce qui signifie que leur valeur nominale diminue au fil du temps. Le rapport entre la valeur nominale actuelle et la valeur nominale initiale est appelé « facteur de mise en commun ».

Certains titres adossés à des actifs, cependant, sont remboursés en une seule fois à la fin de la durée de vie du titre («  amortissement par points »).

Par conséquent, l’une des caractéristiques des titres adossés à des actifs est que, bien souvent, la date d’effet du ou des remboursements n’est pas précisée au moment de l’émission du titre.

Techniques de rehaussement de crédit

Jusqu’à récemment, les titres adossés à des actifs jouissaient d’une bonne réputation sur les marchés, car on pensait qu’ils avaient un profil de risque identique à celui d’une obligation tout en étant plus lucratifs. Néanmoins, il existe toujours un risque de défaut sur la masse des actifs sous-jacents. Il existe donc plusieurs techniques, connues sous le nom de « rehaussement de crédit » qui peuvent être utilisées pour réduire le risque de défaut.

• Excédent de marge : le taux d’intérêt offert sur les titres émis est inférieur au taux d’intérêt moyen reçu sur les actifs sous-jacents.
• Surdimensionnement : la valeur globale des actifs sous-jacents est supérieure à la valeur nominale totale des titres émis.
• Subordination : les titres émis ne sont pas tous identiques, mais sont divisés en une série de tranches. Le remboursement de chaque tranche est subordonné (conditionnel) au remboursement de la tranche immédiatement supérieure. La tranche supérieure est dite plus « senior », donc prioritaire sur la tranche intermédiaire « mezzanine », etc. Le risque est compensé par des taux d’intérêt plus élevés : plus le risque de défaut est élevé, plus le taux d’intérêt sera élevé. La tranche la plus basse, appelée « actions », n’est généralement pas émise à l’intention des investisseurs, mais est détenue par l’initiateur.
• Dépôt de marge : le cédant effectue un dépôt de marge auprès d’une entité ad hoc.
• Garantie par un tiers : les compagnies d’assurance mono linéaires sont spécialisées dans la fourniture de garanties pour les structures de titrisation.
• Dérivés (dérivés de crédit) : l’utilisation de dérivés, notamment de dérivés de crédit, permet également de se couvrir contre le risque lié au pool de sûretés.

On obtient ainsi un « produit structuré », arrangé de telle sorte que la tranche la plus élevée bénéficie de la meilleure notation possible (« AAA » ou « note de placement ») de la part des agences de notation, la ou les tranches du milieu ont une notation intermédiaire (« BBB ») et la tranche la plus basse est soit sans notation, soit « spéculative ». Il convient de noter que la tranche « actions » peut soit générer un revenu confortable (si tout va bien), soit aucun revenu du tout et parfois même ne pas être remboursée (s’il y a plusieurs défauts dans le pool de garanties).

Les avantages de la titrisation

• Pour le vendeur

Pour l’initiateur, la raison principale de la titrisation est de réduire le montant de la dette cédée de son bilan, ce qui, d’une part, entraîne une réduction correspondante de ses exigences en fonds propres réglementaires selon Bâle II et, d’autre part, lui permet d’apporter des liquidités supplémentaires (qui peuvent servir à accorder de nouveaux prêts).

• Pour l’investisseur

Les titres adossés sur les actifs offrent la possibilité d’investir dans des classes d’actifs qui ne sont pas accessibles sur les marchés et qui offrent un profil risque/rendement attrayant en principe.

• Pour le marché

En principe, la titrisation permet de répartir les risques sur le marché, de sorte que le risque n’est plus concentré uniquement entre les mains des agences de crédit.